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《钱经》杂志专访张可兴:个股中挖掘价值

发布日期:2009-9-17     来源:《钱经》2009年8月刊

            注:北京诺亚方舟投资基金现已更名为北京格雷投资管理有限公司。
            原文链接:http://www.cqvip.com/qk/87954X/200909/31461759.html
            指数是每个投资者都会关注的,它直观反映了市场的整体走向。如果将指数的涨跌看做“大势”,个股的走向则是“支流”。上半年的行情,可以形容为“龙卷风来时,猪都在天上飞”。展望后市,大盘振荡明显加剧,市场热点切换频繁。第四季度把握行业趋势,挖掘个股价值应是重中之重。分辨哪些股是“猪”,随时会落地,哪些股是“鸡”,还能乘风飞翔甚至一飞冲天。  
         买卖股票的标准不是指数
            七月份权重股发力带动大盘强劲上扬,从6月1日到7月31日45个交易日里,上证综指从2668点涨到3412点,涨幅高达29.59%。同期天相大盘,天相中盘和天相小盘指数的涨幅分别为42.02%,27.06%和20.63%。从天相风格指数来看,上涨动力主要来自大盘股。许多仅持有几只股票的普通投资者,在大盘迅速上涨的时候,却面临赚了指数不赚钱的尴尬。
    “如果过于关注指数,应该去买指数基金。自己手中股票的收益率决定于企业的业绩成长,与大盘指数没有太大的关系。” 北京诺亚方舟投资基金总经理张可兴如是说。 
            事实上,基于A股市场估值的不断抬高,以及政府货币政策微调可能影响市场流动性的预判,不少私募在七月份判断市场出现调整是大概率事件,所以采取更加审慎的态度降低仓位。张可兴的诺亚方舟更为果断,在7月底选择了清盘。原因是“A股已成全球最贵,即使市场再上涨,获得的也可能只是蝇头小利。”回头看来,在时点选择上颇为精准。但张可兴也坦言,调整在预期之中,但在清盘时并没想到2天后会出现“7.29”大跌。
            张可兴表示,价值投资一般情况下不太在乎指数的点位,进场的标准是好公司的价格已经出现低估。如果好价格不出现,就只能等待直到新的机会出现。
            指数高低可以在一定程度上反映市场的总体情况,但并不是买卖个股的标准。大牛市里也有蜗牛股,大熊市里的结构性强势行业和个股也不鲜见。股票投资的核心是如何评估企业价值和价格的关系问题,核心步骤只有两个,那就是寻找到好企业,然后进行估值。好企业不一定是好股票,因为这里面还有一个决定要素就是价格,只有同时满足好企业和好价格这两个条件才是通常定义的好股票。而企业价值和个股价格高低,往往不会直观的通过指数体现出来。
            十分钟筛选价值股
            价值投资的标志性人物是“股神”巴菲特,但是对企业价值的发掘依赖于投资者的主观判断。巴菲特只有一个,每个信奉价值投资的人都有着个性化的标准。张可兴归纳了“十分钟选企业”标准,作为初步的企业筛选。
            首要的一点是,企业过去的股东权益回报率(ROE)应当一直较高,如果能够持续超过15%就很理想。股东权益回报率作为投资来说是非常重要的财务指标,反映了企业赚钱能力和竞争能力的核心要素。比如A企业的股东权益回报率是20%,B的是10%,那么同样是100元钱的投资,A创造的利润是20元,而B只有10元,如果这样的情况维持10年,这两家企业都将所赚取的利润不分红,全部进行再投资,那么10年后,A企业当年创造了124元的利润,而B只有26元的利润,差别显而易见。但值得警惕的是,很多企业高企的股东权益回报率是利用了不合理的财务杠杆达到的,也就是说他利用了大量的负债来实现企业的成长,如果投入并没有达到预期效果,那么可能会造成亏损甚至倒闭的风险。
            其次,企业应该最好一直有盈利。虽然投资增值中只有很少一部分来自股东分红收益,但是,这并不能说明企业的盈利与否对我们无关紧要。一直有盈利的企业说明了两个问题,一个是企业自身的经营很不错,一直在为股东创造利润;同时,也说明了企业在经历过多个经济周期中表现得比较稳定,所处行业相对变化不是很大。对于这样稳定的企业,我们能够比较容易看得清楚,能够更好的看到它的未来。相反,如果一个企业利润波动较大,时而盈利时而亏损,普通的投资人就很难预估它的未来业绩,更不容易评估它的价值了。
            第三,企业过去的经营史,至少连续5年收入和净利润增长率的平均值在20%以上。这些历史数据能够预见未来吗?当然不一定。但这能告诉我们它过去的业绩是优秀和稳定的,而且未来继续保持增长的可能性较大。反过来看,如果某个企业过去5-10年的增长速度比较差,那么未来能够获得高速增长的概率一定较小,特别是在中国目前的高速发展阶段。1998年-2008年以来,中国经济增长速度保持在了平均10%以上,在此期间,很多行业的增长速度都达到了10%甚至15%以上,比如金融业、消费品和零售业等。未来10年中国仍能保持较高速的增长是可以期待的。
            第四,投资者一定要投资了解如何赚钱的公司。“不熟不做”的商业定律一样适用于股票投资领域。只有清楚、深刻的理解公司的业务和经营模式,你才可能知道未来发生的任何事件会对公司业绩产生的影响,你才能知晓公司的产品和服务是否有竞争优势?如果连一家公司如何赚钱都搞不清楚,那么肯定无法预知公司的未来。
            最后,持续的经营性现金流是企业财务健康的保障。我们通常所说的企业净利润,都是会计报表上的会计利润,很多时候并不能真实反映企业的财务状况。大部分发达国家的统计数据显示,每五家破产倒闭企业,有四家是盈利的,只有一家是亏损的。可见,企业主要是因为缺乏现金而倒闭,而不是因为盈利不足而消亡。
            如果你能找到完全符合这5条的企业,那么恭喜你中了大奖。不过企业和人一样,也没有十全十美的,这个方法不能完全适用于所有的行业和公司,比如房地产行业,很少有ROE持续超过15%的,再比如银行业的自身特点,财务杠杆远远高于其他行业。尽管“十分钟选企业标准”只能对企业进行初步筛选,作为普通的投资者如果能做到投资前考察上述几点,一定会大大降低投资风险,即使这个简单的十分钟也要比普通投资者类似“扎飞镖式”的选股策略有价值的多。
            适时修正个股预期
            关于价值投资的一个常见误区,是必须要买最好的公司,热门板块的龙头公司往往受到投资者的追捧。不过研究表明:一个公司的曝光率越高,价值发现越充分,其上涨潜力越低,因为其价格已经充分甚至过分体现了内在价值。
            买入优秀企业可能是价值投资,买入成长中的不够优秀的企业也可能是价值投资,买入低估的不成长企业同样可能是价值投资。持有企业是价值投资,卖出企业也是价值投资。判断是否买入的标准,在于当前的股价是否低于你心目中这个企业的内在价值,而内在价值的判断正是价值投资最难也是最核心的问题。
            以银行业为例。兴业银行在8月17日收盘价格为35.7元,09年动态PE为15.1,PB为3.1。估值的支撑和乐观的业绩预期为其获得多家券商推荐评级。
            招商证券李珊珊认为,目前银行业平均动态PE和PB只有15.0和2.4倍,市场短期调整不改行业整体向好的大趋势,且由于估值优势和基本面的确定性,银行股在近期的市场调整中表现出了相对优势,下半年监管层在信贷政策上有所收紧,但适度宽松的大方向并未变化。因此银行股业绩持续增长可期,并有较大概率在下半年继续抬升估值。
            参照历史来看。巴菲特在1989年的时候首次买入了富国银行,此时美国正好赶上了一次房地产泡沫危机。当时富国银行PE在11倍,PB在2倍左右。紧接着到了1990年,巴菲特发现富国银行跌到了将近一半,市盈率在五六倍的样子,于是毫不犹豫继续加仓买进。直到现在富国银行都是巴菲特的重仓股。
            美国银行业实际上在89年的时候已经非常成熟,当时银行业平均成长率大约在百分之几,美国经济从90年以后维持3%至4%的GDP增长速度。对比之下,中国银行业增长远远超过美国银行业,也远远超过富国银行。在2008年,中国很多银行业成长都在30%—50%左右,但由于受到次贷危机影响,人们对银行业预期悲观。兴业银行跌到PE将近个位数,7倍市盈率,市净率在1.5倍左右。回头看来是严重的低估,而当前的估值也尚未出现严重的泡沫。
            在政策不断推出,各宏观经济数据间尚存背离的当下,对公司未来业绩的预期存在较大的不确定性。投资中需要关注企业前景,适时修正个股预期,通过内在价值与价格的对比作出投资决策。普通投资者可以关注分析师的报告,并且与个股或行业的历史表现做参照。